본 논문은 저금리 기조가 지속되면서 빠르게 성장한 ELS시장의 대표적인 상품인 두 개의 기초자산 기반 조기상환 스텝다운(auto call step down)형 ELS(Equity Linked Security) 상품에 내재된 급락위험1(shortfall risk)을 분석하고 급락위험을 관리하는 헤지 전략을 제시한다. 조기상환 스텝다운 ELS 발행자 입장에서 1) 기초자산이 KI(Knock-In)가격에 도달하기 전까지 는 ELS에 내포된 풋옵션 매수 및 DO(Down and Out)옵션 매도를 헤지하려면 발행금액의 수배 에 달하는 기초자산 델타수량 매수를 지속적으로 증가시켜야 하나, 2) 하락폭이 큰 기초자산 가격이 KI가격을 터치한 즉시 DO옵션이 소멸되어 발행금액 수준으로 매수한 물량을 급격히 매도하여야 한다. 이런 급락위험을 관리하는 방안으로 본 논문에서는 급락위험을 최소화시키 는 헤지 전략과 KI 발생확률 여부에 따른 헤지 전략을 제시하고 이를 검증 가상상품에 적용하 여 기존의 BS(Black-Scholes) 헤지 전략보다 우수함을 보여준다. 정책적인 제안으로 첫째, 녹-인(Knock-In) 집중현상을 예방하기 위하여 같은 기초자산 주식 기반 ELS 발행금액을 해당주식의 평상시 유동물량과 최대 델타량의 총합을 고려하여 결정해 야 하고, 둘째, 녹-인 영역 혹은 녹-아웃(Knock-Out) 영역과 같이 레버리지가 커지는 핀리스크 (pin risk)구간에서는 연속 헤지가 가능하다는 전제하에 구한 BS델타를 이용한 위험관리 한도 규정을 완화할 필요가 있다.